1. 国际上的有哪些金融ADR机制以及机构
ADR应该是很多投资者最熟悉但又有可能最陌生的美股形式。熟悉，是因为$京东(JD)$ $阿里巴巴(BABA)$ 都以ADR形式在美国上市融资发行。陌生，是因为很多人不理解其中的运作结构，经常忽略持股成本。
从头开始介绍起：
一、ADR怎么运作？
如简图所示。以$广深铁路(GSH)$ 为例，广深铁路的ADR代表50股$广深铁路股份(00525)$ H股，根据其年报显示：
需由摩根大通银行作为预托股份机构。
另补充小知识：ADR就是有摩根在1927年为了规避英国公司不能在海外（美国）上市而设计的小技巧。
二、ADR有三级
1、一级ADR（Level I）
一级ADR只能在柜台交易市场（OTC）交易，是最简便的在美上市交易方式。美国证监会（SEC）对一级ADR的监管要求也是很少的，不要求发布年报，也不要求遵从美国会计准则（GAAP）。
例如最近麻烦缠身的大众，就是以一级ADR形式在美国OTC市场交易的。
2、二级ADR（Level II, listed）
二级ADR要比第一级复杂地多，它要求向美国证监会注册并接受美国证监会的监管。此外，二级ADR必须要定时提供年报（Form 20-F），并使用美国会计准则。二级ADR的好处是可以在证券交易所交易。
如$Israel Corporation Ltd(ICL)$ $智利矿业化工(SQM)$ 等。
3、三级ADR（Level III, offering）
三级ADR是最高一级的ADR，美国证监会对其的监管也最为严格，与对美国本土企业的监管要求基本一致。三级ADR的最大好处是可以实现融资功能，而不仅限于在证券交易所交易。为了融资，公司必须提供招股说明书（Form F-1）。此外，这类公司还须满足公开信息披露要求，以Form 8K表格的形式向美国证监会提交。
这个是中国人民最熟悉的。京东，阿里属于此类。
三、ADS（美股存托股票）
整个发行行为叫做“ADR”的话，那么我们作为投资者，买卖的每一股股票，就叫做“ADS”(American Depositary Share)。
由于汇率问题，交易方便性，交易成本问题，通常每一股ADR代表不同股数的公司普通股。
还是以$广深铁路(GSH)$ 为例：
根据其中报显示，每50股H股等于一股ADS。
另外，上一次也讲过，京东每两股普通股，等于一股ADS。
而$上石化(SHI)$ 则是每100股H股等于一股ADS。
其他的就留给大家自己查了！
四、持股成本！！！！
分两项：
1、汇率成本
虽然ADR的价格仍然以交易所的竞价为主，美股的价格与当地股市价格没有直接联动。但如果汇率发生巨大的变动，最终还是会实实在在落实在股价上。
并且，由于ADR的股息都以美元计价。一旦发生某国货币大幅度贬值，则意味着在美持有其ADR的股东获得股息减少。
2. 2022年最大钾肥上市公司
盐湖股份：龙头，公司恢复上市后，将进一步聚焦钾、锂核心主业。未来公司将把钾肥、锂电新能源材料业务作为核心业务主体和盈利主体，通过技术创新等手段不断延伸产业链、优化产品结构，不断扩大业务规模，将盐湖股份打造成为中国支农肥的“压舱石”、新能源的“护航者”。
(2)ICL美国公司电子股票扩展阅读：
青海盐湖工业股份有限公司（英文：Qinghai Salt Lake Instry Group Company Limited）是青海省国有资产监督管理委员会管理的省属企业，公司位于中国最大的干涸内陆盐湖-察尔汗盐湖，是中国最大的钾肥工业生产基地，是青海省四大优势资源型企业之一，也是柴达木循环经济试验区内的龙头骨干企业。
青海盐湖工业股份有限公司(原青海盐湖钾肥股份有限公司)是1997年8月25日以募集方式设立的股份有限公司。 1997年9月4日,青海盐湖钾肥股份有限公司在深圳证券交易所上市。 2011年5月9日,公司名称由青海盐湖钾肥股份有限公司变更为青海盐湖工业股份有限公司,英文名称由QING HAI SALT LAKE POTASH CO.,LTD.变更为Qinghai Salt Lake Instry Co., Ltd.,股票简称由盐湖钾肥变更为"盐湖股份"。
经营范围：氯化钾(化肥)、硫酸钾、碳酸钾、金属镁、氯化镁、氧化镁、氢氧化镁、纯碱、PVC、合成氨、尿素、氯化铵、氯化锂、碳酸锂、钠浮选药剂、ADC发泡剂、乌洛托品、光卤石、低钠光卤石、联二脲、氢氧化钾、甲醇、次氯酸钠、盐酸、液氯、硫化钠、农用硝酸钾以及塑料编织品的制造和销售;钾盐露天开采;建设监理,设备安装工程施工(不含特种设备),出口自产的化学品(不含危险化学品),进口本企业生产、科研所需要的原材料、机电设备、仪器仪表及零配件;酒店和物业管理;百货、针纺织品、五金交电、化工产品(不含危险化学品)、日用杂货、仓储、计算机系统工程建设、软件开发、硬件销售、维护、计算机耗材销售、技术培训、有色金属、建材、钢材的销售、房屋租赁、劳务服务。
2007年11月29日，中国证监会批准了盐湖集团收购数码网络整体上市方案，“盐湖集团”股票于2008年3月11日复牌上市交易。公司的注册资本为30.6762亿元人民币,现有职工9400人。现全集团有5个控股子公司，3个分公司，5个全资子公司，3个参股子公司，1 个国家级技术中心。集团现拥有230万吨钾肥生产能力，资产总额达到226亿元。
作为国内首家大型钾肥工业生产企业，地区的艰苦性，企业代表行业的唯一性和钾资源的集中性，构成了企业的鲜明特征。经过多年的发展，盐湖集团已形成了一套比较完善的集科研开发、生产经营、化工产品生产、后勤服务、建筑安装、工程监理、酒店和物业管理、百货、资本运作为一体的大型现代化集团公司。
3. 以太网的历史
以太网的起源：ALOHA无线电系统
以太网的核心思是使用共享的公共传输信道。
共享数据传输信道的思想来源于夏威夷大学。
60年代未，该校的Norman Abramson及其同事研制了一个名为 ALOHA系统的无线电网络。
这个地面无线电广播系统是为了把该校位于 Oahu岛上的校园内的IBM360主机与分布在其它岛上和海洋船舶上的读卡机和终端连接起来而开发的。
该系统的初始速度为4800 bps，最后升级到96O0 bps。
该系统的独特之处在于用“入 境”( inbound)和“出境”(outboundl)无线电信道作两路数据传输。
出境无线电信道(从主机到远方的岛屿)相当简中明了，只要把终点地址放在传输的文电标题，然后由相应的接收站译码。
入境无线电信道(从岛内或船舶发到主机)比较复杂，但很有意思，它是采用一种随机化的重传方法：副站(岛屿上的站)在操作员敲击 Return键之后发出它的文电或信息包，然后该站等待主站发回确认文电;如果在一定的时限(200到1500毫微秒)内，在出境信道上未返回确认文电，则远方站(副站)会认为两个站在企图同时传输，因而发生了碰撞冲突，使传输数据受破坏，此刻两个站都将再次选择一个随机时间，试图重发它们的信息包，这时成功的把握就非常大这种类别的网络称谓争用型网络，因为不同的站都在争用相同的信道。
这种争用型网络有两种含义：
这一模式允许多个节点用简单而灵巧的方法，准确地在同--个频道上进行传输。
使用该频道的站愈多，发生碰撞的机率愈高，从而导致传输延迟增加和信息流通量降低。
Norman Abramson发表了一系列有关 ALOHA系统的理论和应用方面的文章，其中 1970年的一篇文章详细阐述了计算 ALOHA系统的理论容量的数学模型。
现在这个模型 已以经典的 ALOHA模型而闻名于世，当时它评估出 ALOHA系统的理论容量达到17%的论效率。
在1972年， ALOHA通过同步访问而改进成时隙 ALOHA成组广播系统，使效率提高一倍多。
Abramson及其同事的研制成果已成为当前使用的大多数信息包广播系统(其中包括以太网和多种卫星传输系统)的基础。
1995年3月， Abramson因其在争用型系统的开创性研究工作而获得 IEEE的 KobayaShi奖。
Xerox PARC创建首台以太网
今天我们知道的以太网是在1972年开创的，当时 Bob Metcalfe来到 Xerox Palo Alto研究中心(PARC)的计算机科学实验室工作， Xerox是世界上有名的研究机构。
1972年 PARC 的研究员已经发明了世界上第一台名叫 EARS的激光打印机和第一台名叫 ALTO的带图形用户界面的 PC。
当时 Metcalfe已被 Xerox雇用为 PARC的网络专家，他的第一件工作是把 Xerox ALTO计算机连到 Arpa(Arpa是 Inter的前身)。
在1972年秋， Metcalfe 正在访问住在华盛顿特区的 Arpa计划的管理员，并偶然发现了 Abramson的关于ALOHA系统的旱期研究成果。
在阅读 Abramson的有名的关于 ALOHA模型的1970论文时， Metcalfe认识到，虽然 Abramson已经作了某些有疑问的假设， 但通过优化后可以把ALOHA 系统的效率提高到近100％。
最后， Metcalfe因为他的基于信息包的传输理论而获得哈佛大学理学博士学位。
1972年底， Metcalfe和 David Boggs设计了一套网络，将不同的ALTO计算机连接起来，接着又把NOVA计算机连接到EARS激光打印机。
在研制过程中， Metcalfe把他的工命名为 ALTO ALOHA网络，因为该网络是以ALOHA系统为基础的，而又连接了众多的 ALTO计算机。
这个世界上第一个个人计算机局域网络--ALTO ALOHA网络首次在 1973年5月22日开始运转。
这天， Mctcalfe写了一段备忘录，称他已将该网络改名为以太网(Ether)，其灵感来自于"电磁辐射是可以通过发光的以太来传播的这一想法"。
最初的实验型PARC以太网以2.94Mbps(每秒兆位)的速度运行，该速度值有点太零碎、其原因是第一个以太网的接口定时器采用 ALTO系统时钟，意味着每340毫微秒就发送一次脉冲，导致传送率为2.94Mbps，当然，以太网比初始的 ALOHA网络有了巨大的改进，因为以太网是以载波监听为特色的，即每个站在要传输自已的数据流之前先要探听网络的动静，所以，一个改进的重传方案可使网络的利用率提高将近100％。
到1976年时、在PARC的实验型以太网中已经发展到100个节点，已在长1000米的粗同轴电缆上运行。
Xeror正急于 将以太网转化为产品，因此将以太网改名为 Xerox Wire。
但在1979年， DEC、 Intel和 Xerox 共同将此网络标准化时，该网络又恢复以太网这个名字。
1976年6月， Metcalfe和 Boggs发表了题为："以太网：局域网的分布型信息包交换"的著名论文，1977年底， Metcalfe和他的三位合作者获得了"具有冲突检测的多点数据通信系统"的专利，多点传输系统被称为 CSMA／ CD(载波监听多路存取和冲突检测)。
从此，以太网就正式诞生了。
DEC、 InteI和 Xerox将以太网标准化
在70年代末，数十种局域网技术已经涌现出来，而以太网正是其中的一员。
除了以太网外，当时最著名的网络有：数据通用公司的 MCA、网络系统公司的 Hyperchannel、 Data' Point公司的ARC和 Corvus公司的 Omni。
使以太网最终坐上局域网宝座的不是她的技术优势和速度，而是 Metcalfe版的以太网已变成产业标准。
在1979年初，离开两年后又重新回到 Xerox PARC的 Metcalfe接到在DEC公司工作 的 Gordon Bell的电话。
Bell想讨论 DEC和 Xerox共同建造以太网 LAN的设想， Metcalfe 认为和不同厂商一起发展以太网的主意不错，但 Metcalfe此时有点身不由己，因为 Xerox一 心想保护它的专利、限制 Metcalfe为 DEC工作。
因此， Metcalfe建议 DEC直接与 Xerox主管商讨将以太网转变成产业标准的计划，最后 Xerox迈出了这一步。
使DEC和 Xerox在产业标准上合作的障碍之一是反托拉斯法。
Metcalfe在 MIT时的朋友 Howard Charney律师，建议他把真正的以太网技术转到标准化组织(不久 Charney成为了3的创始人之一)。
Metaclfe在访问位于华盛顿特区的美国标准化局( NBS)时，遇见了英特尔公司的一位 正在 NBS工作的工程师，此人正在为他的先进的25MHz VLSI NMOS集成电路加工技术寻找新的应用，这种珠联碧合的优势是显而易见的： Xerox提供技术， DEC有雄厚的技术力量，而且是以太网硬件的强有力的供应商，英特尔提供以太网芯片构件。
不久， Metcalfe离 开 Xerox成为企业家和经纪人。
1979年7月，DEC、英特尔和 Xerox筹备召开三方会议， 1979年正式举行首次三方会议。
1980年9月30日，DEC、 Intel和 Xerox公布了第三稿的 "以太网，一种局域网：数据链路层和物理层规范，1．0版"，这就是现在著名的以太网蓝皮书，也称为 DIX(取三家公司名字的第一个字母而组成的)版以太网1．0规范。
如前所述，最初的实验型以太网工作在2.94Mbps，而 DIX开始规定是在20Mbps下运行，最后降为 10Mbps。
在以后两年里 DIX重新定义该标准，并在1982年公布了以太网2.0版规范作为终结。
在 DIX开展以太网标准化工作的同时，世界性专业组织 IEEE组成一个定义与促进工 业LAN 标准的委员会，并以办公室环境为主要目标，该委员会名叫802工程。
DIX集团虽已推出以太网规范，但还不是国际公认的标准,所以在1981年6月， IEEE802工程决定组 成802.3分委员会，以产生基于 DIX工作成果的国际公认标准，一年半以后，即1982年12 19日，19个公司宣布了新的 IEEE802.3草稿标准。
1983年该草稿最终以 IEEE10 BASE5而面世。
(选用缩写词10BASE5是因为该标准指定了利用基带的10MbpS传输速率和允许节点间的距离是50米，802.3与 DIX以太网2.0在技术上是有差别的，不过这种差别甚微。
)今天的以太网和802.3可以认为是同义词。
在此期间， Xerox已把它的4件以 太网专利转交给 IEEE，因此现在任何人都可以用1000美元从 IEEE得到以太网使用许可证。
1984年美国联邦 *** 以 FIPS PUB107的名字采纳802.3标准。
1989年 ISO以标准 号 IS88023采纳802.3以太网标准，至此， IEEE标准8O2.3正式得到国际上的认可。
3将以太网产品化
在DEC、 Intel、Xerox的工程师们仍在为以太网规范进行最后加工时， Metcalfe已在谋求 其它商业利益，井谢绝了 Steve Jobs建议他参加 Apple计算机公司开发网络的建议。
1979 年6月， Bob Metcalfe、Howard Charney、Ron Crane、Greg Shaw和 Bill Kraus组成一个计算机通信和兼容性公司，就是现在著名的3公司。
1980年8月，3 公司宣布了它的第一个产品，即用于 Unix的商业版 TCP／IP，并在 1980年12月产品正式上市，1981年2月制定了宏伟的经营计划。
3 收到了一大笔风险基金，1981年3月，即在官方标准正式公布前18个月，3公司已将它的第一批符合 802标准的产品(3C100收发器)投放市场。
1981年底，该公司开始销售 DEC PDP／11系列 和 VAX系列用的收发器和插卡，同时也销售 Intet Multibus和 Sun微系统公司机器用的收 发器和插卡。
Metcalfe的最初商业计划是把1980年的风险资金投到为新个人计算机开发以太网适配器的工作上，因为新的个人计算机在世界各地刚刚兴起。
1981年 Metcalfe与所有的大牌 PC公司(其中包括 IBM和Apple)商谈建造以太网适配器的计划。
在 Apple工作的 Steve Jobs立即表示赞同，一年后3公司为Apple机配置的第一批以太网产品投放市场。
这台名叫Apple Boxes的以太网设备是一台连接到 Apple II并行端口的笨拙的机箱，在市场上 以失败而告终。
一直以创造历史著称的 IBM当时也宣布了最初的 IBM PC，但不与3 合作，原因是 IBM正忙于发明自己的令牌环网。
但3决定在没有 IBM合作的情况下推进自己的计划，开始开发 EtherLink ISA适配器。
18个月后，即1982年9月29日，第一 台 EtherLink投放市场，并随机配置相应的DOS驱动软件。
第一台 EtherLink在许多方面有技术上的突破：
EtherLink网络接口卡可通过硅半导体集成工艺来实现。
1983年，3成为新起的 Seeq技术公司的合伙人。
Seeq公司许诺在它的 VLSI技术中使一个硅片能包含大多数的离散控制器功能，从而减少印制板上的元件数量及其成本，并留出足够的空间使收发器能组装在一块印制板上。
1982年年中， EtherLink变成包含一块以太网 VLSI 控制器硅片的第一个网络接口卡(NIC)--Seeq8001。
更重要的是 EtherLink成为 IBM PC的第一个以太网ISA总线适配器，这是以太网发展史上的一个里程碑。
由于 Seeq硅片的价格低，所以3能以950美元的价格销售 EtherLink，这比其它的卡和以前销售的收发器都要便宜得多。
·在 EtherLink适配器推出之前，所有以太网设备的特点是采用一个外接的 MAU收发器，将它连接在以太网的细同轴电缆上。
由于采用超大规模集成电路芯片节省了大量空间，因而该收发器就可集成在插件卡上。
由于传统的粗同轴电缆存在各种缺点，因此3公司也采用新的细缆布线方法。
这个名为细缆以太网的基本思想是由 EtherLink设计师 Ron Crane发明的，并很快成为事实上的标准。
这种细缆以太网有许多优点:不需要外加收发器和收发器电缆，价格便宜，由于细同轴电缆容易安装和使用，使得网络与用户更加友好。
Metcalfe决定以 IBM PC为目标，使3公司大受其益。
当时 IBM设计 IBM PC是 想将该机主要作家庭计算机用；然而开始大量购买 PC机的却是各个公司，而不是家庭用 户。
1982年对 PC的需求已超过预测值， IBM一个月就卖出20万台 PC，比公司原先的预测超出一倍之多，使得 IBM公司的工厂加班加点，用一年时间生产出要两年半才能完成的产量，以满足市场需求。
在1981年初， IBM XT上市，此时 IBM已占有 PC商业市场的75％ 的份额，可惜的是 IBM当时没有认识到各公司想把他们的个人计算机联网。
到1983年时， EtherLink的生意火爆，1984年3的股票开始上市。
同年3、ICL(国际计算机有限公司)、 HP将细缆以太网的概念提交给 IEEE，不久 IEEE就以 l0BASE2承认它为官方标准。
由于节点到节点的距离缩短到200米，所以将该标准称为10BASE2；还有，由于它采用较便宜的细同轴电缆，因此也称为 Cheaper。
StarLAN：思想伟大，但速度欠佳
细缆以太网在大多数方面都比常规以太网优异，细缆以太网用廉价的柔软性强的细同轴电缆取代了昂贵的黄色粗同轴电缆。
另外，大多数细缆以太网的网络接口卡( NIC)都有 内含的收发器，使得它容易安装和降低费用。
但是细缆以太网仍有一些主要的缺点，例如同轴电缆因偶然性事故或用户的某种粗心而断裂(这种事往往时有发生)，就会使整个网络瘫痪。
另外，要求在网络两端进行正确的端接，而且网络重构是一个问题--如果用户进行实体方面的移动，则网络电缆必须相应地重新布线，这往往是既不方便，而又容易出事。
1983年底，从英特尔公司来的 Bob Galin开始与 AT＆T和 NCR协作，研究在无屏蔽双 绞线(UTP)电话电缆上运行以太网。
NCR建议采用类似细缆以太网的总线额扑结构，而 AT＆T电话公司热衷于类似现行电话布线结构的屋形结构。
UTP星形配置的优点是多方面的：便于安装、配置、管理和查找故障，而且成本较低；这种星形星置是一个突破，因为它允许采用结构化布线系统，它用单独一根线将每个节点连接到中央集线器，这对于安装、故障寻找和重新配置显然是一个明显的优点，可以大大降低整个网络的成本。
1984年初又有14个公司参加到 UTP以太网的研究活动中来，有过很多次讨论，主要都是围绕如何使快速以太网能运行在 UTP线上。
他们证实低速以太网( l-2Mbps)可以在 Category3线上运行，并能满足电磁干扰规定和串扰方面的限制。
但某些经销商强烈反对将速度降到常规以太网速度的10％，很快使不少人失去兴趣，其中也包括以太网的两位领头人3和DEC在内，而其它一些参与者认为1Mbps对配置 IBM PC和 XT机的 PC网已够快的了。
在经过--番激烈的技术讨论后，该集团表决通过将以太网退回到1Mbps。
10家公司决定执行 lMbps以太网，并与 IEEE进行商讨。
IEEE802小组委托以 Galin 为首的 StarLAN任务组进行标准化工作。
1956年中，作为 IEEE802.3新标准的1BASE5被 批准实施(StarIAN 可支持从集线器到节点间长达250米的距离，在1BASE5中的5表示节点到节点的距离为500米)。
StarLAN走向消亡
1984年，以 HP和 AT＆T为首的经销商将 StarLAN 集线器网络接口卡推向市场。
在 80年代 StarIAN完成了数百万个连接，但包括3和 DBC在内的许多经销商早已认定 1Mbps太慢--在计算机工业上已形成每两年将性能翻一番的传统，一些客户和经销商把 lMbFs以太网看作是一种后退行为。
(在1984年 IBM已宣布基于 Intel80286微处理器 的PC AT，两年后，即在 StarLAN 1BASE5标准被批准的那年，Intel公司推出了80386微 处理器，这个32位的 CPU比它的上一代80286强劲许多倍。
)因此， StarLAN再也不可能获工业界和市场上的支持使之重新起飞。
终于在1987年走向衰亡，当时 SynOPtics公司推 出 LATTISNET和提交在常规电话线上实现全速10Mbps以太网性能的产品。
不久，LAT TISNET由 IEEE按照双绞线以太网进行标准化，同时定名为10BASE-T，这样 StarLAN 和 Galin的死期已是屈指可数的了，不过作为无屏蔽双钮线和星形线以太网的开拓者，其功绩是不可磨灭的。
4. A股再次穿越历史均值，医疗行业开启新一轮牛市
A股市场依然在上升趋势通道中，指数之间分化，结构性牛市明显，不出意外，近期蓄势结束，寻求突破，向上概率更高。只是没有到十拿九稳的程度。市场并无异常，美国还是有点乱，该烦恼的是特朗普而不是你。中美之间的航线恢复，中国上半年还在大量购买美国商品。其实中美之间的贸易摩擦，都是被很多媒体夸大了，如今看，没什么大不了的事情，更多的体现在局部焦灼，比如孟晚舟在加拿大什么时候无罪释放，这方面美国的长臂管辖的确也太流氓，从宏观经济，估值和A股目前的位置来看，我们认为， A股具倍启动新一轮牛市的条件，其中最确定性的机会来自医疗和消费，本文有点长。
一， A股目前估值数据统计
当前上证 综指 PE（TTM，剔除负值）12.2X， 历史 分位数为 47.9%；中小板指 PE（TTM，剔除负 值）为 28.5X， 历史 分位数为 48.8%；创业板指的 PE（TTM，剔除负值）为 48.7X，环比上升 3.4%， 历史 分位数上升至 58.0%；其余主要指数估值变化如下表所示。
虽然A股的PE超过了 历史 均值，但从PB来看，目前股市仍然处于 历史 性的底部区域。主要是银行，保险和券商，还有钢铁水泥等蓝筹股PB处于 历史 性低位，拉低了A股整体的PB估值。
三，A股估值分化，创业板处于结构性牛市，医药、传媒、消费行业牛市特征
二八行情下，关于消费、TMT、医疗行业的投资机会策略，已经放在我的圈子里了，点击下方卡片即可查看：
从 PE 和 PB 联合分布来看，整体估值偏高的主要是消费者服务、食品饮 料、医药、传媒和通信等。目前 PE 估值分位数处于较高水平的行业集中于大消费领域，如消费者服务（98.0%）、汽 车（97.3%）医药（93.2%）、食品饮料（92.6%）传媒（81.8%）和通信（80.9%）等明显属于结构化牛市特征。
四，A股对比全球股市，估值相对具有吸引力
美纳斯达克指数再创 历史 新高，目前道指、标普 500 和 纳指的估值远高于A股的均值水平。可以用标普500的26倍比沪深300的11.97倍足足贵了一倍。对于外资具有非常大的吸引力。
备注：诺贝尔经济学奖得主席勒(Robert Shiller) 提倡以经周期调整市盈率(CAPE) 来观察股市估值是否合理，故CAPE又 称为席勒市盈率Shiller PE。
五，下半年的宏观经济背景，A 股估值是否具备进一步向上提升空间
这里我们说说宏观经济的一些指标。央行在6月份7400亿MLF中期便利到期，结果只置换了2000亿MLF，而且利率也没有变，依然是2.95%。这给人的感觉，我国真的没有放水的意思，我们对于宽松的预期还是有一点落空。下半年中国经济可能略有紧缩。
一个国家正常的通胀率，就是今年比去年同比保持2%-3%的通胀率。一般发达国家的央行，也会将中性利率锁定在这个区间。比如美联储上一次加息到降息转折就在这个范围内。货币流通数量刚刚好，货币增加数量刚刚同步于通胀，完美中性。一般而言，通胀高过3%是通胀，超过5%就有点严重，超过10%就恶性了。而通缩，低于2%就是通缩。
通胀有无牛市：首先看什么程度的牛市，恶性通胀一定不存在牛市，因为那属于危机，温和型3%-5%的通胀率未必不好，消费品价格上涨，使得企业盈利更加简单，利润增加，股票走好。但是要注意有一个尖锐的问题，如果资源价格上涨超过消费品通胀呢？也就是说，铁矿石涨价10%，但是铁锅只涨价1%，因为消费品有激烈的价格竞争市场，也就是过剩。这事就复杂了，实际上，在2007年-2008年4万亿政策之前，我国就经历了这种困境。原材料价格飞涨，油价居高不下，但是产品需求不振。于是才有了当年的4万亿。在2008年10月之后，我做生意的朋友明确告诉我，那段时间生意真好做。
通缩有无熊市：一般通缩导致经济不景气，要不，美日欧为什么天天在那里调低利率，释放流动性。通缩也要看具体，日欧通缩，日欧央行宽松都救不了，因为通缩的原因是老龄化和生产率下降。你印很多钱，稀释了大家的财富，却没有提升消费能力。但是如果是自然周期性通缩，并不是需求不足，而是原材料价格下跌导致的通缩，比如油价下跌100%，但是化工产品下跌了3%。那么对于企业增加利润是有好处的，此时通缩无熊市。
回过头，我们要了解到，通胀率就是东西涨价。说到底，涨价最佳情况是需求增加，水涨船高，为什么需求增加呢？因为老百姓有钱了，所以买买买，把商品买贵了。但如果不是需求增加，而是市场中的货币太多，东西太少，短缺导致了物价上升。那么就不好说了。
所以，不管日欧如何宽松，其经济依然不起色，因为日欧的老龄化导致需求不足，不是你发发钞票就能改变的。为什么我们不宽松，依然有可能进入经济和股票双牛？因为我们是需求导向的。
A股这轮如果通缩，有没有牛市？5月PPI同比下降3.7%，环比下降0.8%。CPI同比上涨2.4%，环比下降0.8%。CPI扣除能源和食品，同比上升1.1%。其实本质上，中国经济还是受益于低油价，属于输入性通缩，展望未来，我们认为全球市场对疫情防控和疫后经济重启表现出颇为乐观的情绪，叠加各 国央行货币政策宽松的激励下，全球市场主要指数的估值均显著回升。联合国预计，中国将成为唯一正增长的主要经济体。 最新进出口数据显示，上半年，中国一直在进口美国农产品，完成了之前的承诺，中国再次成为美国的第一大贸易伙伴。美国政府允许华为参与美国5G标准制定，显示中美关系有所缓和，所以我们认为，股市具有新一轮牛市的外部基础。
六，疫情过后，医疗行业 历史 惊人相似
回顾 历史 ，2003年SARS 等重大疫情催生和完善了我国防疫体系 回顾我国医疗体系发展 历史 ，重大疫情对其建设和完善起到了明显的促进作用。我们回顾、总结了我国近 20 年的重大疫情的影响，认为重大疫情主要 在药品、医疗和支付三个环节促进医疗体系的完善。我们以 SARS 为例加以 说明，虽然 SARS 疫情只持续约半年的时间，但却引发了药品、医疗和支付 等几乎医药产业全环节的变革，对医疗行业的未来投资方向有一个启发。
1）疫苗： 市场化时代拉开序幕 1970-2000年间是中国计划免疫时代，中生集团垄断着全国疫苗的供应体系， 主要以卡介苗、脊髓灰质炎疫苗、百白破疫苗、麻疹疫苗为主。2003 年 SARS 之后，资本对疫苗市场放开，民企纷纷涌入。七大生物制品研究所培养的人 才开始走向市场，民营企业纷纷涉足疫苗领域，外企默沙东、葛兰素史克、 赛诺菲·巴斯德等也进入中国，疫苗市场经济时代开启了序幕。2000-2010 年间，中国疫苗企业的数量从不到 10 家猛增到 46 家，康泰生物、智飞生物、 沃森生物等上市疫苗龙头均是在这一时期成立。
2）血制品： 非典疫情短期拉动业绩，长期促进普及 从 历史 经营数据来看，血制品行业在非典疫情期间收入有明显的增长，当时 已上市的企业包括双林生物（2003 年+39%，2004 年+3%）、天坛生物（2003 年+23%，2004 年+18%）、华兰生物（2003 年+46%，2004 年+27%）。疫情期间增长的动力主要是来源于白蛋白和免疫球蛋白在临床上的应用。除了短期推动收入增长外，非典疫情还促进了血液制品在临床上的普及和推 广，对血制品的长期增长产生了深远的影响。
3）医疗设备： 疫情激发硬件建设浪潮，潮水退去，龙头胜出 如前所述，重大疫情中，往往暴露出我国医疗系统硬件配置的不足，在疫情 中，以及之后的一段时间内，往往会有一波医院硬件建设浪潮，带动医疗设 备行业高增长。由于医院硬件建设是由国家层面推动，招采中往往对国产医 疗设备会有一定的倾斜，会增强国产医疗设备产业升级。非典之后，我国医 疗器械市场规模已从 2001 年 179 亿元增长到 2018 年 5304 亿元，CAGR 为 20.72%，远高于全球市场增速。而另一数据显示，非典后我国 CT 机出 口量开始大幅增加，进口量则保持平稳，这从一个侧面也反映出国产医疗器 械生产能力的提升。在疫情之后的建设浪潮中，往往相关公司业绩优秀，但 由于设备存在使用周期，集中建设意味着需求的集中释放，之后往往伴随着 需求疲软。在需求疲软期，往往是优秀的公司脱颖而出的机会。比如迈瑞在 疫情之后的需求疲软期，国内业务仍然持续高增长，从监护仪、呼吸机等市 场中脱颖而出。
4）CRO： SARS 加速药改进程，奠定安评格局 SARS 疫情加速了我国药监政策推进，使得 GLP、GCP 制度于 2003 年顺利 落地。由于药物研发过程中的合规要求提高，内资药企在药物评价、临床环 节的研发外包需求被激发。昭衍新药（成立于 1995 年）和美迪西（成立于 2004 年）充分受益于这波浪潮，成为了国内药物评价 CRO 领域的优势公司。药明康德、泰格医药则分别受益于 21 世纪初开始的外资药企药物发现外包 浪潮和 2009 年开始的外资药企的国内临床需求浪潮，分别成为国内药物发 现 CRO 和临床 CRO 的龙头。总的来说，由于国内 CRO 产业的订单主要来 自海外药企，SARS 疫情带来的 GLP、GCP 制度加速落地，从而奠定安评 CRO 的格局基础，具有 历史 特殊性，SARS 之后的几次疫情（除新冠疫情） 并未对 CRO 产业带来巨大影响。
流通端：疫情后医药分离加速，零售药店受益 非典期间药品零售额大幅上升。
从中西药品类零售额趋势图来看疫情拉动了 药品类销售，2003年3-7月间单月同比增速均大于10%，个别月份达到25%， 相关流通、零售企业均受益。但随着疫情得到基本控制，药品零售额同比增 速因为基数原因出现了下滑。
疫情后医药分离制度改革加快，医药零售行业春去春又来。非典前夕，中国 药品分销业务对国外资本的准入放开，药品分类管理逐步到位处方药将全凭 处方销售，GSP 认证拔高了行业准入门槛迫使药店加大软硬件设施投入。在医药不分家的背景下，这些政策无疑加大了零售药店的竞争压力。但非典故 后，国家迅速意识到大型连锁药店的 社会 效应，加快了医药分离改革的步伐， 多项强调破除“以药补医”的政策出台，鼓励处方外流。此外，疫情后国家 大力推进城镇社区卫生建设和“新农合”试点，使得医药阵线向社区和基层 前一、基层零售终端兴起，医药零售行业春去春又来。
服务端：民营医疗、检验机构加速发展
医疗服务：疫情后 社会 办医受鼓励，民办医院数量大增
民办专科医院可起到分流和支持作用，疫情后专科医院数量激增。2000 年 7 月 18 日，由卫生部、国家中医药管理局、财政部、国家计委联合制定了《关 于城镇医疗机构分类管理的实施意见》，并于同年 9 月 1 日起施行。该《意 见》明确指出了非营利性和营利性医疗机构根据经营目的、服务任务，以及 执行不同的财政、税收、价格政策和财务会计制度。由此开始，各地医院的 改制试点纷纷开始启动，这一政策为 社会 资本进入医疗机构搭建了大体的架 构。疫情中，民营医院不仅可以起到分流综合医院患者避免大量交叉感染的 作用还可尽其所能提供医务人员参与救治。非典过后，随着国家鼓励 社会 办 医疗步伐不断加快，医疗服务行业也进入了快速发展期，民营专科医院数量 由 2003 年的 629 家已上升至 2018 年 6155 家，CAGR 高达 15.33%。
ICL：SARS 催生产业化“元年” 2000 年，国务院印发了《关于城镇医药卫生体制改革的指导意见》,开启了 公立医疗机构的产权制度改革，公立医院开始加大对利润的考核，这为第三 为检验中心的发展创造了前提条件。在 SARS 疫情中，暴露了我国基层医疗 机构检验能力的不足，促进了 ICL 的发展。2003 年是我国 ICL 产业化的“元 年”，金域医学和达安基因的首个独立检验中心都是在 2003 年建立、迪安 诊断、艾迪康的首个中心则在 2004 年建立。2003 年之前，国内的临床检验 中心仅 20 家，且基本是政府机构和科研院所出于检查和科研目的而设立。此后，2014 年开始的医保控费，加速了行业的发展。总的来说，SARS 催 生了 ICL 产业化“元年”。此后由于在新冠疫情之前，并未有类似规模的疫 情，所以 ICL 主要在医保控费、特检放开等政策下迎来快速发展。
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